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7 月份公布的非农就业和 ISM 制造业 PMI 数据均大幅低于预期，明显加重了市场对于美国经济走向衰退和‘硬着陆’的担忧。8 月 2 日，非农数据公布后，美债利率快速跌破 3.8%，美股大幅回调，5 日全球主要股票指数更是集体大幅跳水，美指跌至 103，均符合‘衰退交易’特征。但意外的是，黄金在实际利率和美元指数均走低的情况下，反而也在大幅下挫。   

此波下挫，很可能是对之前降息预期的提前套现，因为，从历史复盘来看，自 1995 年以来的降息周期显示，黄金在降息预期阶段涨幅更高，也即作为降息预期交易的主力。待降息后经济基本面修复，尤其 1995 年和 2019 年两次软着陆阶段，涨幅反而收窄，交易主线在降息落地后则切换为再通胀交易。 

当前对增长放缓程度的判断很关键，直接决定了资产的选择和操作策略。换言之，到底是普通放缓还是深度衰退？到底是‘软着陆’还是‘硬着陆’？ 

增长放缓是必然的，这是当前美国经济周期和金融条件收紧的必然结果，但如果只是正常的经济放缓，即程度不深、且美联储可以通过小幅降息，让货币政策回归中性和宽松以重新提振需求的话，那对风险资产而言，就不会承受系统性压力，即美股回调将提供更好的介入机会。 

如果是衰退风险，那么就意味着需求下滑程度很深，美联储也需要大幅度降息以对冲经济压力，甚至只靠降息都不足以提振需求，这时风险资产‘短期就不能碰’。当然，衰退预期也会在增长并没较大压力之时达成事实上的“衰退交易”，体现为情绪的加持与放大。这体现在之前经济数据超预期担心通胀维持高位，当前太弱又担心经济衰退，情绪的放大作用导致了市场波动的剧烈性。 

所以，接下来交易上主要关心的核心点是应该关注跌下来买的机会，还是存在进一步大跌的风险？ 

首先要理清什么是经济衰退？经济衰退是指经济活动严重、广泛且长期的低迷。主要考察的指标包括扣除转移支付后的个人实际收入、非农就业、家庭调查就业、实际个人消费支出、实际制造与贸易销售、以及工业产出。在认定衰退时，则要综合考虑深度、广度、以及持续时间。 

从当前主要指标看，美国经济基本面只能算是增长放缓，与衰退而言仍有很大距离，尤其在收入和消费上，个人可支配收入与支出数据均自 2023 年以来维持相对稳定增速。 

整体就业市场从图中看出，的确在持续降温,尤其是 7 月非农新增就业 11.4 万人大幅低于预期，但不排除受到‘偶然’和‘临时’因素的干扰，根据劳动部报告，或贡献了失业率抬升 0.2 个百分点的三分之二。 

从以上数据来看，虽然当前失业率有所抬升，但是，从工业产出的表现来看，美国整体经济依旧处于高增长和预期通胀趋缓的背景之中，并不能完全证明美国将进入衰退期，目前基准情形是经济温和走弱，这也是金融条件收紧和降息前预判反映到市场上的结果。 

与此同时，需要注意的是此前 2023 年一、二季度连续两个季度 GDP 数据表现负增长时，曾也引发了市场对衰退的担忧，但是，事后衰退迟迟未到来，反而在 2024 年一、二季度实际 GDP 增长仍表现较为强劲，且美债收益率曲线倒挂已经持续近两年的时间，当前仍处于 1980 年以来最深的倒挂中，但是私人部门投资依然保持相对韧性，这些说明此轮经济周期货币周期与财政刺激的叠加效应导致了周期的‘特殊性’。 

因此，对当下的紧缩环境而言美联储所顾虑的是，金融条件的松紧程度决定了增长和通胀的走向，但这中间有传导的时滞和摆动，因此利率走高可以继续压制需求和价格，但过早宽松反而会加剧地产等压制不深的板块边际修复，导致通胀压力再度走高。周期的‘特殊性’与美联储的担忧之间存在着博弈过程。 

美元 

美元指数虽然受到 7 月份非农就业报告和美联储主席鸽盘言论而大幅下挫，但整体依旧在 100 上方保持着完好的抗跌性。 

模式一：即美国本轮经济周期的“特殊性”道指导致后市就业、产出和消费依旧保持强劲，从而延迟了美联储降息的可能性，或者即使降息，也能体现出美国经济的强劲动力的情况下，所演化出来的美元指数在未来表现出强势上涨结构，该结构的形成条件有两点：第一、不能跌破该震荡区间 100.61 到 107.20 区间的下边界，即 100.61 一线；第二、要力度突破该区间上边界 107.20 一线，才能再次激发买盘的强劲需求，从而为三浪的形成提供必要的动能。长久的区间震荡，体现为博弈的过程。 

模式二、美国经济由于后期数据表现趋弱，从而引发“衰退”，倒逼美联储不得不降息“救市”，则将引发美指大幅回调，即开启“ABC”调整模式，C 点的形成位置视美联储降息后的经济表现是否有好转迹象而定，即经济衰退的严重程度而定，技术上，目前应关注上方 107.20 一线的压制力度，从而判定 B 点形成的可能性；如果后市美国经济表现持续疲软，则美指将无反弹动能，届时关注下方 100.61 一线。一旦美指力度跌破 100.61 一线，则空方将乘胜追击，届时根据经济衰退的严重程度，观察 97.69 和 88.77 两个位置的支撑力度。 

然而，随着本周美国初请失业金人数的下降，市场对劳动力市场的担忧有所缓解，这在一定程度上支撑了美元。于此同时，美联储官员的言论也显示出对市场形势的谨慎乐观态度，从而导致美指反弹。 

欧元 

欧元兑美元，依旧保持横盘震荡，与一周前相比变化不大，尽管欧元区面临经济挑战，但短期内货币表现相对稳定。 

目前多空双方依旧在 1.0940 一线反复争夺，因此本周依旧关注多空分界 1.0940 一线，如果欧元力度站上 1.0940 一线上方，则依次关注 1.1143 和 1.1484 两个位置的压制力度；如果欧元在 1.0940 一线承压下行，则依次关注 1.0632 和 1.0449 两个位置的支撑力度。 

日元 

日元上周经历了六周以来的首次周线下跌，尽管一度因为美国经济指标疲软而大幅上涨。日本央行的意外加息导致日元空头平仓交易激增。美日利差逐步有收窄的趋势形成，然而，随着市场对美联储降息预期的调整，日元的避险需求有所减弱。 

日元阶段性顶部已经形成，转而进入了调整阶段，上周日元探底反弹，再次回弹至关键位置 146.44 一线上方，如此宣告调整浪 a 浪下行波段结束。本周关注多空分界 146.44 一线，如果日元企稳于 146.44 一线上方，则进入了反弹 b 浪阶段，届时依次关注 152.05、158 和 161 三个位置的压制力度；如果日元再次乘胜追击强势升值，即在 146.44 一线承压下行，吞没上周所形成的下影线，即跌破 141.60 一线，届时美元兑日元将打开进一步的下行空间。 

总体而言，汇市波动料将持续，投资者应保持警惕，并及时调整交易策略。Doo Prime《智汇 360》将每周为您提供专业的货币对分析，助您有效应对市场变化。

*本篇评论由“杰思论市”提供

关于杰思论市

资深外汇及大宗商品交易分析师，拥有 16 年跨品种投资组合管理经验，擅长运用波浪理论和反身性理论研究宏观经济对市场行情的影响，对市场行情启动点的把握有独到的判断。

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